Rusia memiliki ekonomi Ukraina dalam cengkeraman

Ahli teori militer terkenal Carl von Clausewitz pernah berkata bahwa “Perang hanyalah kelanjutan dari politik dengan cara lain.” Sekarang, untuk memparafrasekan Clausewitz, ketika gencatan senjata Minsk II berlanjut di Ukraina timur, Rusia tampaknya akan menggunakan pengaruh keuangannya atas Ukraina sebagai “kelanjutan perang dengan cara lain.”

Sebagai bagian dari upaya menstabilkan ekonominya, Ukraina baru-baru ini menyetujui program bailout senilai $17,5 miliar dengan Dana Moneter Internasional. Bantuan dari IMF ini merupakan bagian dari paket penyelamatan yang direncanakan sebesar $40 miliar untuk Kiev yang akan mencakup kontribusi lebih lanjut sekitar $7 hingga $8 miliar dari Uni Eropa dan Amerika Serikat.

Lubang $15 miliar yang tersisa dalam keuangan Kiev seharusnya diisi dengan tabungan yang dihasilkan dari restrukturisasi utang Ukraina melalui negosiasi dengan pemegang obligasi asingnya. Sayangnya untuk Kiev, sementara restrukturisasi utang negara cukup umum, di sinilah Rusia berperan.

Pada bulan Desember 2013, di tengah berlangsungnya protes Euromaidan, Moskow menjanjikan $15 miliar kepada pemerintahan Presiden Ukraina saat itu Viktor Yanukovych untuk mendukung ekonomi Ukraina. Sementara pinjaman pemerintah-ke-pemerintah adalah hal biasa, pencairan awal Rusia ke Ukraina sebenarnya dalam bentuk eurobond dua tahun senilai $3 miliar yang dibeli oleh salah satu dana kekayaan pemerintah Kremlin.

Sekarang, saat Ukraina memulai pembicaraan dengan pemberi pinjaman asingnya, status Eurobond Ukraina senilai $3 miliar milik Rusia mengancam akan menghancurkan upaya Menteri Keuangan baru Natalie Jaresko untuk merestrukturisasi utang luar negerinya — dan mungkin benar-benar menghancurkan paket bantuannya yang senilai $40 miliar.

Ketika Rusia membeli eurobond Ukraina senilai $3 miliar, Moskow memasukkan klausul “pil racun” ke dalam cetakan kecil instrumen yang mengamanatkan bahwa jika total utang pemerintah Ukraina terhadap produk domestik bruto naik di atas 60 persen, Rusia dapat segera membatalkan panggilan pinjaman di

Ketika ekonomi Ukraina merosot tahun lalu, total beban utangnya naik di atas 60 persen, memberi Presiden Vladimir Putin “pedang Damocles” keuangan yang masih dipegangnya di atas kepala pemerintahan Presiden Petro Poroshenko.

Meskipun Rusia sejauh ini menahan diri untuk menarik eurobond Ukraina, Kremlin menekan Kiev dengan cara lain dengan menyatakan bahwa obligasi tersebut harus diklasifikasikan sebagai utang bilateral.

Jika obligasi dianggap sebagai utang bilateral, setiap restrukturisasi dipimpin oleh Klub Paris, sebuah kelompok informal negara – termasuk Rusia – yang dibentuk untuk menangani restrukturisasi utang pemerintah-ke-pemerintah. Dalam hal ini, obligasi Rusia tidak tunduk pada perjanjian restrukturisasi swasta yang dapat dilakukan Jaresko dengan sisa pemegang obligasi sektor swasta Ukraina.

Ukraina, tidak mengherankan, mengklaim bahwa obligasi Rusia tidak bersifat bilateral, dan harus diklasifikasikan sebagai jatuh di bawah Klub London, forum restrukturisasi utang negara yang diadakan oleh pemberi pinjaman sektor swasta.

Dalam skenario ini, Rusia tidak akan mendapatkan perlakuan khusus dalam pembicaraan restrukturisasi yang dilakukan Jaresko dengan pemegang obligasi swasta Ukraina.

Jaresko baru-baru ini menunjukkan bahwa tidak ada eurobond yang pernah diklasifikasikan sebagai hutang Klub Paris, baru-baru ini mengatakan bahwa “mereka adalah eurobond, tetapi mereka mengatakan bahwa mereka bukan Klub London. Saya tidak akan melakukan pekerjaan untuk mereka.”

Meskipun menentukan “klub” mana yang dimiliki oleh hipotek internasional mungkin tampak seperti masalah esoteris bagi pengacara untuk dipecahkan, dalam hal ini sangat penting. Mengambil obligasi Rusia dari meja restrukturisasi membuka lubang $3 miliar dalam proyeksi keuangan Ukraina.

“Penghematan potensial sebesar $15 miliar dari restrukturisasi utang ini sangat penting bagi Ukraina,” kata Tim Ash, kepala riset pasar berkembang di Standard Bank. “Ketika IMF meminjam uang, harus dipastikan bahwa itu dapat dilunasi, dan jika Ukraina tidak dapat menghasilkan tabungan $15 miliar ini, IMF akan merasa sangat gugup untuk meneruskan pinjaman ini,” jelas Ash.

Lebih buruk lagi bagi Ukraina, IMF tidak diizinkan untuk memberikan pinjaman kepada satu negara yang gagal membayar negara lain. IMF dengan tegas menyatakan pada tahun 2013 bahwa “tunggakan utang luar negeri swasta ditoleransi, tetapi tunggakan kepada pemberi pinjaman bilateral resmi tidak.”

Dalam istilah praktis, apa yang disebut kebijakan “meminjamkan tunggakan” ini berarti bahwa jika Ukraina dianggap gagal bayar dengan Rusia, seluruh pinjaman IMF sebesar $17,5 miliar ke Kiev dapat terancam. Dengan mata uang keras yang hampir tidak cukup untuk menutupi impor selama beberapa minggu, ekonomi Ukraina akan runtuh sepenuhnya.

Meskipun ini semua terdengar seperti bencana yang akan terjadi di Kiev, masih ada beberapa cara yang bisa dilakukan oleh berbagai peristiwa. Memang, sementara semua mata tertuju pada IMF, bahkan IMF sendiri tidak dapat memutuskan apakah Moskow memiliki utang bilateral atau swasta.

Sementara juru bicara IMF William Murray awalnya mendukung posisi Rusia, seorang juru bicara dana kemudian mengatakan bahwa “belum ada keputusan yang dibuat oleh dana mengenai status klaim ini.”

Satu hal yang dapat menguntungkan Kiev adalah bahwa eurobond Ukraina sebenarnya dimiliki oleh Dana Cadangan Nasional Rusia (NRF), yang di bawah pedoman kebijakannya sendiri hanya diizinkan untuk berinvestasi dalam sekuritas tingkat investasi – status yang pasti tidak dimiliki oleh obligasi Ukraina. ‘T. memiliki.

Menurut Anna Gelpern, seorang profesor hukum di Universitas Georgetown, “ada ketidakpastian lebih lanjut ketika dana kekayaan negara terlibat, dan ketika itu bertentangan dengan pedomannya sendiri.”

Pada akhirnya, kata Gelpern, “taruhan saya adalah bahwa masalah ‘tunggakan pinjaman’ tidak akan menghalangi pinjaman IMF, tetapi juga bahwa restrukturisasi Klub Paris belum tentu ada dalam kartu juga tidak.”

Hal lain yang dapat membantu Ukraina adalah meskipun hipotek pada dasarnya bersifat bilateral – dalam arti bahwa baik debitur maupun penerima hipotek adalah entitas pemerintah – utang itu sendiri berbentuk pribadi.

Ash menambahkan bahwa “fakta bahwa itu adalah eurobond – instrumen pasar – membuat gambarannya agak kabur, dan memungkinkan IMF untuk membenarkan beberapa aturan untuk mendapatkan pinjaman melalui.”

Pada akhirnya, bagaimanapun acara dimainkan, ada dua poin yang jelas.

Pertama, dengan ekonomi terjun bebas dan negara di tengah perang, Ukraina tampaknya tidak – untuk sedikitnya – risiko kredit utama bagi IMF.

Oleh karena itu, bahkan dengan asumsi bahwa IMF mengizinkan pinjaman Ukraina sebesar $17,5 miliar untuk dilalui, itu akan menjadi keputusan yang sangat dipolitisasi, sangat dipengaruhi oleh keinginan Barat untuk mendukung Kiev.

Kedua, dengan total kepemilikan mata uang keras hampir $400 miliar, Rusia dapat dengan mudah—jika Putin mau—membantu menyelesaikan krisis pembiayaan Ukraina tanpa menderita kerugian keuangan yang sangat besar.

Namun, sampai ada semacam penyelesaian politik antara Moskow dan Kiev yang melindungi apa yang dilihat Kremlin sebagai kepentingan keamanan nasional eksistensial Rusia vis-à-vis Ukraina, Putin tidak mungkin menawarkan kelonggaran yang dibutuhkan Ukraina untuk bangkit kembali. .